Creightons PLC is op korte termijn een turnaround-play en op langere termijn zet de groei weer voort

Datum: 05-07-2023

• Historie
• Industrie
• Merken
• Bedrijfsmodel en strategie
• Competitief voordeel
• Aandeelhouders
• Recente ontwikkelingen
• Risico's
• Benchmark
• Upside van het aandeel

Bedrijfsprofiel

Creightons PLC ontwikkelt, produceert en vermarkt gezondheids- en schoonheidsproducten. Het bedrijf is gevestigd in de UK en de productievestigingen zijn gelegen in de steden Peterborough en Devon. Het bedrijf heeft een omzet van 60 miljoen, waarvan 84% in de UK wordt behaald en de rest van de omzet is internationaal. Het bedrijf heeft een gedifferentieerde klantenkring en bestaat uit zowel retailers als merkeigenaren. Vanaf 2006 t/m 2021 is de omzet jaarlijks met CAGR 10,9% gestegen en die groei was voornamelijk organisch in deze periode.

Het bedrijf kent drie omzetcategorieën:

• Huismerken (38% van de huidige omzet). In het huismerken segment produceert Creightons voor retailers. De huismerken is een volume business. Dit zorgt voor ook voor koopkracht voor de andere omzet categorieën.
• Contract productie (26% van de huidige omzet). In het contract productie segment worden de merken van andere bedrijven geproduceerd. Het bedrijf kan in dit segment ook additionele diensten toevoegen, zoals product management, cost-down projecten, etc. De producten die worden geproduceerd zijn voornamelijk premium producten. Het kan zijn dat Creightons de grondstoffen zelf inkoopt of de klant koopt de grondstoffen zelf in en zorgt er vervolgens voor dat de grondstoffen op locatie bij Creightons staan zodat er eindproducten van gemaakt kunnen worden. Creightons ziet zichzelf als een leverancier van oplossingen en dat geldt het meest voor dit segment, mijn inziens.
• Eigen merken (36% van de huidige omzet). Deze merken zijn zelf ontwikkeld of aangekocht. Door de bestaande contacten met de retailers zijn de marketinguitgaven lager. Als Creightons succesvol is met eigen merken kan dat de contract productie tegenhouden, omdat dit tegelijkertijd de concullega’s zijn. De concullega’s kunnen bang zijn dat formules worden afgepakt.

Historie

In 1975 is het bedrijf opgericht en sinds 1988 beursgenoteerd. In 1999 heeft William McIlroy, de huidig uitvoerend voorzitter en algemeen directeur, een significant belang in Creightons gekocht. De prijs van het aandeel vloog omlaag en hij vond dat hij toegang tot het bestuur moest krijgen. Eenmaal in het bestuur realiseerde hij zich dat het bedrijf zich in serieuze problemen bevond en mogelijk op weg om failliet te gaan.

In 2000 heeft William aangezet om een claimemissie voor een bedrag van 1,5 miljoen op te halen en heeft dat onderschreven. William werd de voorzitter van het bedrijf. In die tijd verloor het bedrijf 1 miljoen per jaar op een omzet van 5 miljoen. De CEO werd de laan uitgestuurd en William stelde Bernard Johnson aan als de groepsdirecteur en samen met Nick O’Shea hadden zij de eer om het bedrijf te redden. Bernard had destijds al ervaring in het oplossen van problemen bij kleine bedrijven. Bernard is op dit moment nog de groepsdirecteur.

Er werd break-even gedraaid in 2001 en het voormalige management wilde zich weer inkopen, maar dat heeft William afgewezen. William ging op zoek om het bedrijf te laten groeien door een overname.

In 2002 vond William de overname plaats door Potter & Moore over te nemen voor 1 miljoen in cash. Potter & Moore werd weggehaald van een surseance van betaling. Die tijd was Tesco de enige klant van Potter & Moore. Potter & Moore had 7 miljoen omzet met Tesco. Ze hadden een aantal kleinere klanten, maar Tesco was het grootste gedeelte van de omzet en dat zorgde dat het een risicovolle zet was. Tesco gaf aan dat als Creightons een aantal medewerkers van Potter & Moore zou behouden men sowieso één jaar klant zou blijven en dat geschiedde voor meerdere jaren. In die tijd leed Potter & Moore 1 miljoen verlies per jaar. Binnen één jaar was het bedrijf break-even.

Na 2003 ging het bedrijf verder met het bouwen van een team en het verspreiden van het risico in verschillende categorieën, producten en klanten.

In 2008 is het bedrijf de discount sector binnengekomen. Het bedrijf heeft de strategische focus naar huidverzorging en haarverzorging benoemd en geïnvesteerd in verkoop en technische expertise. De huid- en haarverzorgingsproducten zijn de twee grootste categorieën in de wereldwijde gezondheids- en schoonheidsmarkt.

In 2014 is het meerderheidsbelang in Twisted Sita haarverzorgingsmerk verkocht. Dit komt omdat bij aankoop van het belang de verkoper het recht had om het bedrijf weer uit te kopen en dat hebben ze gedaan. Het merk The Real Shave Company werd in 2015 verkocht. Het was een prima bod en het merk stond onder druk. Het eigen merk The Curl Company werd in 2015 geïntroduceerd via het retailkanaal van Boots in de UK.

Enkele activa, waaronder de productiefaciliteit in Devon en intellectueel eigendom, van de failliete Broad Oak Toiletries is in 2016 verworven. Met deze aankoop werden nieuwe product categorieën waaronder geuren, huisparfums en kaarsen toegevoegd aan het productaanbod. Door deze aankoop kreeg het bedrijf ook toegang tot een meer premium klantenbestand en meer productievolume.

Eind 2018 werd het eigen merk Feather & Down geïntroduceerd bij retailer Boots in de UK.

Vervolgens zou het merk BAMbeautiful begin 2019 geïntroduceerd worden. Het merk Balance Active werd in 2019 aangekocht voor 0,5 miljoen en de omzet was gelijkwaardig aan de overnameprijs. In hetzelfde jaar is voor 3,8 miljoen 11 hectare grond gekocht waar onder andere de fabriek In Peterborough op staat. Deze grond kan ingezet worden om een toekomstige productiefaciliteit op te bouwen of om te verkopen.

Tijdens de coronapandemie in 2020-2021 kreeg Creightons via de NHS, het gezondheidszorgstelstel van de UK, een order van 14 miljoen om handverzorgingsproducten te produceren. Creightons wist dat deze order een eenmalig karakter had. Door de onzekerheid van corona wist het bedrijf niet wat er in de retail zou gebeuren en tegelijkertijd had het bedrijf hoge(re) kosten om de productielocaties door te laten draaien, waardoor Creightons ging produceren voor de NHS. Uiteindelijk was de omzet van de andere omzet categorieën gelijk gebleven, waardoor het jaar financieel gezien geweldig was.

Om de eenmalige order van de NHS enigszins goed te maken heeft het bedrijf er voor gekozen om omzet te kopen door het premium merk Emma Hardie en bedrijf Brodie & Stone met de merken T-Zone, Natural World en Janina te kopen eind 2021.

Industrie

De gezondhuidsmarkt was een lastige markt in de UK in 2022. Voor 2023 verwacht statistiekbureau Statista herstel. De groei in de UK lijkt de komende jaren minimaal:

De wereldwijde beautymarkt blijft echter groeien:

Ook de Chinese markt blijft op een harder tempo groeien:

Alle concullega’s in de huismerken en contract productie in de UK zijn private bedrijven. Deze bedrijven focussen zich alleen op huismerken of alleen op contract productie. Creightons verricht beide takken van sport en wijkt dus af ten opzichte van de concullega’s. In contract productie zijn veel concullega’s, zowel klein als groot. In de huismerken productie zijn slechts drie UK-based concullega’s. Veel huismerkproducten zijn er niet in geslaagd afgelopen jaren en hebben hun segment veranderd naar contract productie.

Een aantal weetjes:

• De gezondheids- en schoonheidsmarkt kenmerkt zich dat mensen zich willen blijven verwennen ondanks dat de economie of het huishoudboekje onder druk staat, dit fenomeen noemt men ook wel het lipstick effect. Het is een defensieve industrie.
• De supermarkten verkopen graag beauty-gerelateerde artikelen (non-food segment), want het levert een hogere marge op in vergelijking met levensmiddelen.
• Grootste groei zit in het segment haarverzorging en huidverzorging.
• Het voordeel van huismerken is dat Creightons nauw betrokken blijft bij de retailer. De nauwe relatie drijft innovatie en dat zorgt voor uitdaging en vooruitgang.
• Vrouwen zijn bereid om meer te wisselen tussen producten en meer producten te kopen dan mannen.
• De eerste aankoop van schoonheidsproducten vindt in de meeste gevallen plaats in de fysieke winkel. Als de consument daarna tevreden is met het product dan gaat men frequenter online de producten kopen.
• De middenklasse zal in de wereld blijven groeien en zo ook de vraag naar schoonheidsproducten.

Merken

Een steeds groter gedeelte van de omzet wordt gegenereerd uit de eigen merken. In 2018/2019 omvatte de omzet voornamelijk het Creightons-merk in de discount sector. In essentie worden de merken in huis verzonnen en vervaardigd. Balance Active, Brodie & Stone en Emma Hardie zijn wel aangekocht.

De laatste drie jaren heeft het bedrijf een hogere prijspunten behaald door de merken te bewegen naar meer masstige en meer mass retail (in plaats van de discount sector). Van het prijspunt £1 pond naar £1,99, £2,99, £3,99 en zelfs £4,99 prijspunt. Dat maakt een grote impact op de bruto marges.

Creightons bedient de massa markt. Het merk is te vinden in supermarkten, gemakswinkels en farmacie. Daarnaast wordt 40% internationaal verkocht. Het merk heeft een meer premium prijspunt internationaal dan in de UK. Het merk kan internationaal de komende 2-3 jaar blijven groeien als het in meer winkels verkocht wordt.

Balance Active is een huidverzorgingsmerk in het lagere prijssegment. Het merk is sinds de aankoop in 2019 van discount/ value sector naar mass verschoven. Vier keer omzetgroei sinds overname. Dit is een succesverhaal.

Emma Hardie is een premium merk (gemiddelde retail prijspeil is £45) in de botanische huidverzorging gericht op vrouwen. Een aanzienlijk gedeelte van de verkoop is online. De klantbasis is voor Creightons nieuw en het is ook een nieuwe type consument die het bedrijf nog niet kent. Kansen om de productrijkwijdte en productspreiding uit te bouwen zijn er, zoals: om het merk bij mannen in te zetten, geurproducten toe te voegen, misschien self-tan en premium geschenken.

Na een periode van transitie worden de producten in eigen huis geproduceerd. De transitie naar eigen productiefaciliteiten was lastig door de grote verscheidenheid van natuurlijke materialen in elk product. Elk product heeft zo’n 10 tot 15 verschillende soorten grondstoffen. Creightons heeft nu de stabiele basis gelegd en kan het merk ook commercieel uitbouwen. Dit zal gebeuren in China. In eerste instantie online en daarna komen de producten in de fysieke retail te liggen. Emma Hardie is op vijf onlineplatforms in de Chinese markt geïntroduceerd.

Feather & Down is een welzijn product en focust zich op slaap. Dit merk staat bekend om de kussen spray. Het merk is begonnen bij retailer Boots in de UK met een relatief kleine order. Sindsdien is dit merk verder uitgebouwd en is nu te vinden bij meerdere retailers en online via bijvoorbeeld Amazon en de eigen .com website. Alle succes zit voornamelijk in de UK markt. Internationaal heeft het merk nog weinig omzet en dat komt doordat het marktaanbod in de UK vaak als innovatiever wordt gezien dan andere landen en Creightons zich gefocust heeft op de UK voor dit product. De volgende grote stap komt in 2023 en 2024 bij de internationale uitrol van dit merk.

T-zone merk richt zich meer op de massa markt, waar het Creightons merk zelf ook is gepositioneerd. Dit maakt dat het team de markt goed kent. Nieuwe producten, verbreed klantportfolio zowel in de UK als internationaal zijn kansen voor het merk. T-Zone en Natural World hebben geen internationale verkopen en Creightons denkt dat deze merken ook internationaal zich kunnen vestigen. Dit kan via bestaande klanten en kanalen van het bedrijf.

The Curl Company is een merk gericht op haarverzorging voor vrouwen met krullen. Dit merk is in eigen huis ontwikkelt.

Bedrijfsmodel en strategie

Het doel van het bedrijf is om alle categorieën te laten groeien in omzet. Eigen merken zullen de meeste omzetgroei moeten laten zien. Een uitsplitsing per omzetcategorie:

Huismerken:

• Toevoegen van nieuwe klanten en het meegroeien bij bestaande klanten.

Contract productie:

• Op korte termijn blijft dit een lastige markt. Het bedrijf zal verlies van klanten moeten opvullen met nieuwe klanten. Op lange termijn verwacht het bedrijf dat dit segment weer omzetgroei laat zien.

Eigen merken:

• In de UK zijn de merken van Creightons te vinden bij: 80% van de value, 35% van de supermarkten en 40% van de traditionele retailers. Omzetgroei komt door het toevoegen van meer verkooppunten, zoals bij Spar supermarkten en in de farmacie.
• Emma Hardie zal het groeitraject vervolgen in China, USA en Duitsland. In eerste instantie online en via internationale platforms.
• Meegroeien met de klantrelaties in verschillende werelddelen.

Duurzaamheid en het inrichten van lokale inkoop van producten kan op lange termijn voor toenemende focus zorgen op onshoring en dus een toenemende omzet voor Creightons. Op langere termijn zullen er op medicijnen gebaseerde producten geproduceerd en verkocht kunnen worden. De huidige productiefaciliteiten zullen dan wel geüpdatet moeten worden.

Competitief voordeel

Concurrentie voordeel wordt op de volgende manieren behaalt, mijn inziens:

Netwerkeffect: de directe contacten met retailers door de huismerken en de contract productie kan Creightons inzetten om eigen merken direct aan de bestaande klanten te verkopen zonder marketinguitgaven. Dit effect zorgt voor een voorsprong. De meeste concullega’s hebben eigen merken óf produceren voor andere bedrijven. Feitelijk neemt Creightons een extra bedrijfstak in op de bedrijfskolom. Er is voorwaartse integratie, namelijk een producent die ook merkeigenaar wordt.

Schaal: de waarde detailhandel (value retailers) verschuiven flink wat volume. De spin-off voor de rest van het bedrijf is dat koopkracht gecreëerd wordt om bijvoorbeeld grondstoffen en verpakkingen goedkoper in te kopen.

Specialisatie: eigen productieomgeving én het contact met de retailer zorgt voor een voorsprong ten opzichte van andere merkeigenaren. Het bedrijf heeft eigen scheikundigen in dienst die helpen om productformules voor de producten te verzinnen en te optimaliseren. De producten moeten ook aan wet- en regelgeving voldoen en dat wordt geborgd.

Aandeelhouders

Creightons heeft een beurswaarde van £25 miljoen en is een smallcap. Het kan lastig zijn om aandelen te kopen te verkopen. Het aandeel is verkrijgbaar via het SETSqx segment van de beurs in Londen. De grootste belanghebbenden per 31-03-2022 zijn:

William en Bernard zijn insiders en hebben een belang van 28% samen.

Creightons is een klein bedrijf. Het is van belang dat belangrijke medewerkers aan boord gehouden worden. Voor het gehele personeel geldt dat men aandelenopties krijgt die men mag aankopen.

Voor de zittende aandeelhouders zorgt dat voor elk jaar wat verwatering. Gelukkig is de gemiddelde winstgroei jaarlijks hoger.

De aandelen in bezit voor de managementleden en de toegekende opties per periode ziet er als volgt uit:

Het management heeft totaal een belang van 31% en dat zal de komende jaren naar 38% kunnen gaan als de opties worden uitgevoerd en geen aandelen worden verkocht.

William en Bernard zijn op leeftijd en zullen wellicht op termijn niet meer actief betrokken zijn bij het bedrijf. Met Pippa Clark heeft het bedrijf in potentie een nieuwe leider die het roer over kan nemen. Pippa werkt sinds vele jaren bij het bedrijf, heeft het bedrijf laten groeien en laat in de halfjaarlijkse webcasts een voortreffelijke indruk achter dus ik denk dat zij een goede opvolger op termijn kan zijn.

Recente ontwikkelingen

• Omzet

De omzet was ongeveer 48 miljoen voor de coronapandemie. Tijdens de coronapandemie was de omzet stabiel vanuit het bestaande bedrijf en kreeg het 14 miljoen extra omzet vanuit de NHS om handverzorgingsproducten te produceren voor het Britse zorgstelsel. De omzet vanuit de NHS kenmerkte zich als eenmalig. Het bedrijf heeft de extra omzet goed proberen te maken door de bestaande omzet categorieën organisch te laten groeien en door de merken Emma Hardie en Brodie & Stone over te nemen. In de tijd van de overnames was de aandelenmarkt relatief hoog gewaardeerd en helaas heeft Creightons ook relatief veel voor de merken betaald.

Creightons had de wind mee en besloot een ambitieus doel te zetten: 100 miljoen omzet en 12,5% EBITDA marge in 2024:

Huismerken en contract productie zouden organisch moeten groeien en voor het merkportfolio zouden een aantal extra merken overgenomen moeten worden om het doel van 40 miljoen extra omzet te bereiken.

Echter keerde de wind en sinds eind 2021 begon de inflatie op te komen en in november dat jaar zijn de eerste prijsverhogingen bij de klanten neergelegd. Het heeft tot april 2022 geduurd voordat de eerste klanten de prijsverhogingen geaccepteerd hadden. Bij een aantal belangrijke klanten is de gemiddelde duur om een prijsverhoging door te drukken 4-5 maanden geweest. Iedereen heeft het geaccepteerd, maar het heeft wel gezorgd dat er in sommige gevallen 6-8 weken niet geleverd werd aan een aantal belangrijke klanten. Dat heeft voor omzetverlies gezorgd, zowel voor de eerste helft alsmede voor de komende tweede helft van het jaar. Het bedrijf heeft de inflatie op de kostprijs inmiddels bijna doorberekend:

De omzet is de laatste perioden gelijk gebleven, ondanks de hogere verkoopprijzen. Tegelijkertijd is het volume dus gezakt. Het grootste gedeelte van de lagere volumes zit in contract productie. Creightons is in deze omzetcategorie afhankelijk van de merkgroei en merkbeheer bij de merkeigenaar. Kredietverzekeraars wilden een aantal van deze klanten niet meer verzekeren en Creightons wil geen kredietrisico nemen. Het bedrijf heeft er voor gekozen om afscheid te nemen van drie grotere klanten met een omzet van totaal 5 miljoen en daar krijgt het bedrijf in het tweede halfjaar last van.

Daarnaast hadden veel retailers te veel voorraad en dat heeft men doen besluiten om orders te vertragen. De omzet van de huismerken is ook gedaald en dat kwam doordat vorig jaar een eenmalige order van 4 miljoen in de cijfers zat van één retailer.

Eigen merken zullen in het tweede halfjaar een groot gedeelte van de andere twee omzet categorieën goedmaken.

• Kosten

Hogere kosten en het met vertraging doorberekenen van de verkoopprijzen heeft er voor gezorgd dat de marges onder druk staan. Een versimpeld overzicht van de financiële resultaten van de laatste jaren:

*De cijfers zijn inclusief de eenmalige financiële baten van de hygiëne producten.

In bovenstaande tabel is te zien dat de omzet in Q2 2022 is gedaald. De winst- en EBITDA marges zitten in een dalende trend vanaf Q4 2021. De return on invested capital (rendement op geïnvesteerd kapitaal) en return on equity (rendement op eigen vermogen) laten een zelfde beeld zien. Ook is te zien dat de enterprise value in Q2 2021 piekte, toen het bedrijf de wind mee had en het ambitieuze doel bekend gemaakt werd, en sindsdien in een neerwaartse spiraal is terecht gekomen. Het restant van dit hoofdstuk zal ik laten zien hoe het management het schip zal gaan keren.

Extra kosten door de overnames:

Emma Hardie werd in eerste instantie nog niet in huis geproduceerd. Het merk begrijpen, in huis halen en laten groeien brengt extra kosten met zich mee. Brodie & Stone werd snel in huis geproduceerd, maar dit merk had bij aankoop leverings- en voorraadproblemen. Beide merken hebben in eerste instantie voor 32% voorraadgroei gezorgd(!). Door het in huis produceren en verbeteren van het proces zal deze voorraad verlaagd worden.

De volgende acties zorgen voor duurzame kostenreducties:

• Van twee naar één productieshift en dat zorgt voor lager energieverbruik en minder personeel benodigd, zowel direct als indirect personeel. Een capaciteit van ongeveer 25% blijft er over voor de huidige shift. Capaciteit verhogen kan in de toekomst door aankopen of verbeteren van machines en het toevoegen van één of meerdere shifts. Overigens waren de energiekosten in het verleden geen materiële kostenpost en, door de hoge energieprijzen, tegenwoordig wel. Op korte termijn is een investeringsstop aangekondigd, met uitzondering van zonnepanelen om zo de energiekosten te reduceren.
• Betere afstemming tussen planning en productie. Minder op voorraad produceren, lagere batches en hogere flexibiliteit. Er is geïnvesteerd in engineers en de omsteltijden zijn verkort.
• Waar Creightons in het verleden voor een aantal maanden op voorraad produceerde gaat men nu naar maximaal 4 weken. Het bedrijf koopt voor maximaal 4 weken grondstoffen in. Men is goed onderweg naar die 4 weken, maar ze zijn er nog niet. Het management verwacht niet dat dit leverproblemen veroorzaakt. Deze maatregel zal er voor zorgen dat de voorraad drastisch verminderd wordt.
• Opslag, picken en verpakken werd uitbesteed en dat zal weer in huis gehaald worden.

De maatregelen zijn bijna allemaal uitgevoerd en hebben er voor gezorgd dat het bedrijf is teruggekeerd naar het schrijven van zwarte cijfers. De maatregelen zullen, volgens Bernard, zorgen voor terugkeer naar 2% nettowinst over 2022 en 7% nettowinst over 2023. De financiële resultaten zullen er op z’n minst ongeveer uit zien de komende jaren:

*De marketcap is op basis van de slotkoers van £0,31 op 04-07-2023. Daarnaast is er geen rekening gehouden met omzetgroei, verlaging schuld, verlaging voorraad en daarmee ook het werkkapitaal. Deze acties worden wel verwacht.

Risico's

De volgende punten beschouw ik als de grootste risico’s:

• Marktmacht: bekende merken zoals Nivea en L’Oréal hebben marktmacht bij retailers. Zij kunnen prijsverhogingen makkelijker doorvoeren dan minder bekende merken zoals het merkportfolio van Creightons. Merken als Nivea en L’Oréal maken zo veel reclame dat het merk onder de aandacht blijft bij de consument. De consument zal deze merken blijven kopen. De retailer zal merken als Nivea en L’Oréal moeten voeren, anders is het de consument kwijt. Deze merken hebben hun prijzen gemakkelijker kunnen verhogen, terwijl Creightons daar moeite mee had. Mijn inziens heeft Creightons dus minder marktmacht. Dit voordeel gaat op lange termijn wel steeds meer spelen, naarmate de merken bekender worden.
• Competitieve markt: de vraag naar producten kan variëren en de klanten hebben ook de mogelijkheid om zaken over te dragen aan andere leveranciers. Het bedrijf tracht dit risico tot een minimum te beperken door nauwe relaties met de klanten op te bouwen door de focus op kwaliteit, service en innovatie. Dit risico wordt verder verminderd door de ontwikkeling van eigen merken en door de diversiteit van klanten en aangeboden producten.
• Omzetverdeling: klanten in de huismerken en contract productie kunnen bang zijn dat formules worden afgepakt en ingezet worden bij de eigen merken. Succes in eigen merken kan een negatief effect hebben op voornamelijk contract productie.
• Twee bedrijfsmodellen: bij de omzetcategorie huismerken is focus op volume en kostenbeheersing nodig. De omzetcategorie merken is focus op merkopbouw benodigd. Gezien dat de meeste kennis aanwezig is in meer de ‘value’ producten bij het personeel is de merkopbouw van het premium merk Emma Hardie andere koek.
• Kwaliteit: het niet halen van de vereiste kwaliteits- en veiligheidsnormen kan ernstige gevolgen hebben. Te denken valt aan financiële sancties voor de gelopen schade aan klanten. Creightons heeft een robuust productontwikkelingsproces en risico’s worden beperkt. Het bedrijf is onderhevig aan frequente interne en externe veiligheids-, milieu-, ethische- en kwaliteitsaudits.
• Kredietrisico: er is altijd kredietrisico. Kredietcontroleprocessen zijn aanwezig om het kredietrisico te beheren. Als de kredietverzekeraar een klant niet meer wil verzekeren dan wordt er geen risico genomen en wordt er afscheid van de klant genomen. Alle openstaande debiteurensaldi bewegen binnen de kredietlimieten.
• Inflatie: kostenstijgingen als gevolg van inflatie, samen met de druk op de levering van materialen wereldwijd, zijn de belangrijkste leveranciersgerelateerde risico’s.
• IT: Cyber Security blijft een grote bedreiging voor alle bedrijven

Benchmark

Het is lastig te bepalen wie concullega’s zijn. De omzetcategorieën heeft naar mijn idee geen ander beursgenoteerd bedrijf. Een steeds groter gedeelte van de omzet is eigen merk en daarmee schuift Creightons op in de bedrijfskolom naar ook merkeigenaar. Het mooiste vergelijkingsmateriaal is L’Oréal en Beiersdorf. L’Oréal ontwikkelt, produceert en verkoopt cosmetica en schoonheidsverzorging voor eigen merken. Beiersdorf doet hetzelfde als L’Oréal en bezit onder andere het merk Nivea. Door de marktmacht (zie hoofdstuk risico, marktmacht) van L’Oréal en Beiersdorf zijn de bedrijven niet met Creightons elkaar te vergelijken. De EV/EBITDA van Beiersdorf is 18,2 en de EV/EBITDA van L’Oréal is 24,3.

Upside van het aandeel

De directie verwacht terug te keren naar 7% nettwinst (zie hoofdstuk recente ontwikkelingen, kosten). De gemiddelde EV/EBITDA vanaf 2019 was 8 keer. Bij terugkeer naar de gemiddelde EV/EBITDA van 8 keer dan mag een koers van £0,56 verwacht worden, ofwel een upside van 74% over twee jaar.

Een andere manier om het bedrijf te waarderen is een sum-of-the-parts berekening. Bernard heeft verteld dat het merk Creightons 6 miljoen waard is, Feather & Down 2x de omzet waard is door de verkoopgroei en goede marges en dat Balance Active 1 tot 1,5x de omzet waard is. Als ik de omzet van deze merken laag houd en datzelfde met de multiples doe dan zijn de merken 26,1 miljoen waard:

Daarnaast zit er een mogelijk stille waarde in de boeken van Creightons. In 2019 heeft Creightons voor 3,8 miljoen 11 hectare grond gekocht waar onder andere de fabriek In Peterborough op staat. Deze grond kan ingezet worden om een toekomstige faciliteit op te bouwen of om te verkopen. De boekwaarde is op dit moment 3,5 miljoen. Bernard heeft nog geen concreet plan wat met de grond gaat gebeuren en heeft de waarde niet recent laten taxeren. De waarde is minimaal dit bedrag.

Het bedrijf heeft een Enterprise Value van 30,2 miljoen op dit moment. Minus 26,1 miljoen voor eigen merken en exclusief de meerwaarde van de grondpositie blijft er 4,1 miljoen waarde over die toe te schrijven is aan de huismerken en contract productie. Je betaalt dus op deze koers 4,1 miljoen voor 64% van de huidige omzet.

Kortom, het bedrijf is meer waard dan de huidige waardering en als de resultaten de komende jaren verbeteren dan lijkt het koersdoel van £0,56 haalbaar.

Op middellange termijn kan gekeken worden naar de ambitie van 100 miljoen omzet en het verder verhogen van de marge. Dit is op dit moment nog niet aan de orde.

Conclusie

Creightons begeeft zich in een defensieve sector en de klantenbasis is gespreid. Het management heeft 31% aandelenbelang en dat zorgt ervoor dat de kans op juiste aandeelhouderswaarde creatie op lange termijn meer geborgd is. Creightons heeft een stabiel trackrecord, de omzetgroei (vanaf 2006 t/m 2021) was gemiddeld 10,9% per jaar. De marges groeiden door de jaren heen ook. De groeiende marge komt door een aantal punten: producten verkopen voor hogere prijzen (retail prijspunten), meer focussen op eigen merken (die een hogere marge hebben) en door de groei in omzet zet het bedrijf hogere volumes af wat weer zorgt voor inkoopvoordelen. Het rendement op geïnvesteerd kapitaal was de afgelopen vijf jaar gemiddeld 20%.

Op korte termijn lijkt alles tegen te zitten en het zal dan ook hinder ondervinden van dalende omzetten in het huismerk en in de contract productie. Dit zal gedeeltelijk goedgemaakt worden door eigen merken. Als het bedrijf de inflatoire druk volledig heeft doorbelast en als de kostenreducties volledig zijn geïmplementeerd zal het financiële resultaat significant verbeteren. De bestaande plannen lijken voldoende en het bestaande management heeft vaker moeilijke tijden weten te keren dus ik zie geen reden om dat nu in twijfel te trekken.

Als de problemen opgelost zijn dan kan op middellange termijn de groeimodus aangezet worden. Groei kan op verschillende schijven plaatsvinden. Bij nieuwe klanten, nieuwe producten, nieuwe merken en/ of nieuwe markten. Meegroeien met bestaande klanten, verbreding van het productportfolio zoals het produceren van op medicijnen gebaseerde producten. Het meest voor de hand ligt dat bestaande merken verder uitgebouwd zullen worden. Bijvoorbeeld Emma Hardie, T-zone en Feather & Down hebben nog niet het potentieel bereikt die de merken in zich hebben.

Bestaande omzetcategorieën zullen daarmee verder uitgebouwd worden om uiteindelijk, met een aantal jaar vertraging, uit te komen op £100 miljoen omzet. Mijn vraag is niet óf het gaat gebeuren, maar wanneer! Creightons is een koop.

Gratis aanmelden voor de nieuwste analyses!

---

Openbaring: Ik heb een positie in Creightons PLC. Bovenstaand artikel heb ik volledig voor mijzelf geschreven en het maakt mijn eigen mening kenbaar. De informatie is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.

---

Broninformatie

Creightons PLC Reports and accounts (opent in een nieuw venster)
Beauty & Personal Care - China (opent in een nieuw venster)
Beauty & Personal Care - United Kingdom (opent in een nieuw venster)
Beauty & Personal Care - Worldwide (opent in een nieuw venster)
Afbeelding hoofdpagina (opent in een nieuw venster)